Έξι μαθήματα από τις μεγαλύτερες οικονομικές κρίσεις της Ιστορίας

Κλείστε τα μάτια σας και φανταστείτε: το χρέος αυξάνεται συνεχώς, οι λαϊκές διαμαρτυρίες επίσης και ένας νέος ηγέτης φοβάται μια πολιτική εξέγερση. Έτσι, κάνει ένα ριζοσπαστικό βήμα, διαγράφοντας όλα τα καταναλωτικά δάνεια για να επανεκκινήσει την οικονομία και να αναζωογονήσει την κοινωνία.

Είναι αυτή μια περιγραφή του μέλλοντος της Αμερικής, της Ευρώπης ή της Ιαπωνίας; Μπορεί να το πιστεύετε, δεδομένων των ταχέως αυξανόμενων επιβαρύνσεων του δημόσιου χρέους, του ταραχώδους πολιτικού κλίματος και της αδύναμης οικονομικής ανάπτυξης. Αλλά οι κρατικές κυρώσεις κρίσεων διαγραφής χρέους ήταν στην πραγματικότητα η προτιμώμενη κοινωνικοοικονομική δικλείδα ασφαλείας της… αρχαίας Βαβυλώνας.

Ενώ η Βαβυλώνα δεν είχε χρήματα – τουλάχιστον με την έννοια που γνωρίζουμε σήμερα – διέθετε ένα περίπλοκο οικοσύστημα πίστωσης μεταξύ εμπόρων, αγροτών και της άρχουσας οικογένειας, καταγεγραμμένο σε πήλινες πλάκες. Κάθε μερικές δεκαετίες, αυτά τα διογκωμένα χρέη απειλούσαν να δημιουργήσουν μια πολιτική έκρηξη. Έτσι, οι αρχαίοι ηγεμόνες της Μεσοποταμίας «θα δήλωναν απελευθέρωση του χρέους», λέει η Amanda Podany, μια Αμερικανίδα ιστορικός, τονίζοντας χαρακτηριστικά: «Έσπασαν κυριολεκτικά τις πήλινες πλάκες» — δηλαδή, συμβολικά, διέγραψαν το χρέος.

Το δημοσιονομικό άγχος συνεχίζει να μαστίζει τον κόσμο σήμερα, μαζί με έναν συνεχώς μεταβαλλόμενο συνδυασμό άλλων δεινών. Την περασμένη εβδομάδα, το ΔΝΤ και η Παγκόσμια Τράπεζα πραγματοποίησαν την ετήσια εαρινή συνάντησή τους σε μια ασυνήθιστα ζεστή Ουάσινγκτον, γεμάτη οικονομικές προβλέψεις. Αυτές περιλαμβάνουν μια πρόβλεψη ότι το παγκόσμιο δημόσιο χρέος προς το ΑΕΠ θα εκτιναχθεί στο 100% το 2029, από λιγότερο από 80% το 2015 – και είναι ήδη 235% εάν συμπεριλάβουμε το χρέος του ιδιωτικού τομέα.

Αυτό είναι ανησυχητικό, δεδομένου του πολέμου στη Μέση Ανατολή, των αναταράξεων των ενεργειακών αγορών, της αναστάτωσης από την τεχνητή νοημοσύνη και των καταστροφών στη σκιώδη ιδιωτική πιστωτική βιομηχανία.

Ακόμη και όταν οι χρηματοδότες και οι οικονομικοί μανταρίνοι κοιτάζουν το μέλλον, ορισμένοι αγνοούν μια άλλη πηγή γνώσης, αν όχι έμπνευση για την πολιτική: την Ιστορία. Αν και είναι εύκολο να υποθέσουμε ότι ζούμε σε μια μοναδική στιγμή της ανθρώπινης εξέλιξης, πολλές από τις προκλήσεις που αντιμετωπίζουμε σήμερα έχουν έναν απίθανο απόηχο του παρελθόντος.

«Αναλύουμε τη διάλυση της Ρωμαϊκής Αυτοκρατορίας, της Βρετανικής Αυτοκρατορίας, της Κινεζικής Αυτοκρατορίας και τις αποτυχίες μετά τον Α’ Παγκόσμιο Πόλεμο που οδήγησαν στη ναζιστική Γερμανία», δήλωσε ο Τζέιμι Ντάιμον, διευθύνων σύμβουλος και πρόεδρος της JPMorgan, στην ετήσια επιστολή του νωρίτερα αυτό το μήνα. «Ωστόσο, υπάρχουν σημαντικές τάσεις που πρέπει να μελετήσουμε – είναι σαν να μετατοπίζονται τεκτονικές πλάκες που μπορούν να καθορίσουν τη μελλοντική πορεία της Ιστορίας», προσέθεσε.

Ο οικονομολόγος, Τζον Κένεθ Γκάλμπρεϊθ, αστειεύτηκε κάποτε ότι «μπορεί να υπάρχουν λίγα πεδία ανθρώπινης προσπάθειας στα οποία η Ιστορία μετράει τόσο λίγο όσο στον κόσμο των οικονομικών». Τα ακόλουθα έξι μαθήματα από το παρελθόν, που κατέγραψαν οι Financial Times, παραμένουν επίκαιρα και σήμερα.

Τα ασφαλή περιουσιακά στοιχεία είναι συχνά τα πιο επικίνδυνα

Σε κανέναν επενδυτή δεν αρέσει να χάνει χρήματα στο χρηματιστήριο ή σε junk ομόλογα. Αλλά κανείς δεν πρέπει να εκπλήσσεται επειδή μπορεί να συμβεί. Αυτός είναι ένας από τους λόγους για τους οποίους ακόμη και τα μεγάλα κραχ, από μόνα τους, σπάνια αρκούν για να προκαλέσουν μεγάλα οικονομικά προβλήματα. Το κραχ της Μαύρης Δευτέρας του 1987 είχε αμελητέο οικονομικό αντίκτυπο, για παράδειγμα.

Ωστόσο, το χρηματοπιστωτικό σύστημα τείνει να λυγίζει, όταν οι τίτλοι που οι επενδυτές υπέθεσαν ότι ήταν σταθεροί αποδεικνύουν οτιδήποτε άλλο παρά αυτό που πίστευαν.

Ένα από τα πρώτα παραδείγματα είναι το λεγόμενο «Trinity Default» του 1557, όταν η Γαλλία, η Ισπανία και η Ολλανδία αρνήθηκαν τα χρέη τους και «ταρακούνησαν τα οικονομικά και το εμπόριο της Ευρώπης στα θεμέλιά της», σύμφωνα με μια μεταγενέστερη αφήγηση. Πιο πρόσφατα, ήταν κυρίως οι φόβοι για την ασφάλεια ακόμη και των αμερικανικών ενυπόθηκων ομολόγων κορυφαίας ποιότητας, που προκάλεσαν την κατάρρευση του χρηματοπιστωτικού συστήματος της περιόδου 2007-08, παρά οι πραγματικές απώλειες που τελικά αποδείχθηκαν αρκετά μέτριες.

Σήμερα, τα ομόλογα των ΗΠΑ χρησιμεύουν ως το παγκόσμιο περιουσιακό στοιχείο «χωρίς κινδύνους», υποστηρίζοντας όχι μόνο τον προϋπολογισμό της αμερικανικής κυβέρνησης αλλά ολόκληρο το παγκόσμιο χρηματοπιστωτικό σύστημα, που βασίζεται σε δολάρια και τις παγκόσμιες τράπεζες. Η ιστορία δείχνει ότι η ζημιά μπορεί να είναι τεράστια εάν αυτή η ασφάλεια αμφισβητηθεί σοβαρά.

Οι «φούσκες» στην οικονομία μπορεί να είναι θετικές

Η τεχνητή νοημοσύνη είναι ένα από τα πιο καυτά θέματα στα χρηματοοικονομικά σήμερα, με τους αναλυτές της JPMorgan να αποκαλούν την υπερχείλιση των επενδύσεων πολλών τρισεκατομμυρίων δολαρίων στα κέντρα δεδομένων και την παραγωγή ενέργειας, για να συνεχίσουν να λειτουργούν, «ένα εξαιρετικό και διαρκές γεγονός στις κεφαλαιαγορές». Ωστόσο, ακόμη και τα 5 τρισεκατομμύρια δολάρια, που εκτιμά η JPMorgan ότι θα μπορούσαν να δαπανηθούν σε υποδομές τεχνητής νοημοσύνης μέχρι το 2030, ωχριούν δίπλα στη μεγαλύτερη επενδυτική έκρηξη στην Ιστορία: τον σιδηρόδρομο.

Η κατασκευή που ο στρατηγός Γουίλιαμ Τ Σέρμαν αποκάλεσε «το έργο των γιγάντων» περιελάμβανε μια τεράστια δαπάνη που χρηματοδοτήθηκε σε μεγάλο βαθμό από ομόλογα.

Μέχρι το 1890, οι σιδηροδρομικές εταιρείες μόνο στις ΗΠΑ είχαν εκδώσει ομόλογα αξίας περίπου 5 δισεκατομμυρίων δολαρίων. Αρκεί να σημειωθεί ότι το 1890, 5 δισεκατομμύρια δολάρια ήταν περίπου το ένα τρίτο του ΑΕΠ της Αμερικής, επομένως, το επενδυτικό κεφάλαιο ήταν αναμφισβήτητα ισοδύναμο με τις δαπάνες πάνω από 10 τρισ. ​​δολάρια σήμερα.

Είχε επίσης ως αποτέλεσμα μια επική συντριβή. Το 1873, η Jay Cooke & Co, η κορυφαία επενδυτική τράπεζα που διαχειριζόταν ο κυρίαρχος χρηματοδότης της Αμερικής εκείνη την εποχή, κατέρρευσε ξαφνικά κάτω από το βάρος των απούλητων σιδηροδρομικών ομολόγων. Αυτό προκάλεσε μια γιγάντια οικονομική κρίση και οδήγησε σε αυτό που από καιρό ήταν γνωστό ως «Μεγάλη Ύφεση», μέχρι την ακόμη μεγαλύτερη στη δεκαετία του 1930.

Όπως σημείωσε με ικανοποίηση ο Καρλ Μαρξ σε μια επιστολή λίγα χρόνια αργότερα: «Στην πραγματικότητα, οι σιδηρόδρομοι διατηρούν μια όψη ευημερίας, συσσωρεύοντας χρέη, αυξάνοντας από μέρα σε μέρα τον λογαριασμό κεφαλαίου τους».

Ωστόσο, η έκρηξη των σιδηροδρόμων εξακολουθούσε να μεταμορφώνει την Αμερική, συνενώνοντας τις πολιτείες και μετατρέποντας τη χώρα σε μια ασυναγώνιστη βιομηχανική δύναμη. Θα ακολουθήσει η τεχνητή νοημοσύνη παρόμοια τροχιά; Θα είναι τόσο ανθεκτική η υποδομή της όσο οι γραμμές του τρένου; Είναι ασαφές. Όμως, οι παραλληλισμοί είναι εντυπωσιακοί.

Η μόχλευση είναι θανατηφόρα

Το προφανές μάθημα σχεδόν κάθε μεγάλης οικονομικής καταστροφής αξίζει να επαναληφθεί. Η μόχλευση – είτε με τη μορφή συμβατικού χρέους από τράπεζα, είτε σύνθετης μόχλευσης που προσφέρεται μέσω συμβάσεων παραγώγων – είναι αυτό που μπορεί να μετατρέψει μια πυρκαγιά σε κόλαση. Ωστόσο, η πηγή και η φύση του αλλάζουν συνεχώς. Όλο και περισσότερο, μία από τις κύριες πηγές μόχλευσης είναι η λεγόμενη αγορά repo.

Αυτό περιλαμβάνει την πώληση και την επαναγορά χρηματοοικονομικών τίτλων με ελαφρά αύξηση, με το ασφάλιστρο που καταβάλλεται να λειτουργεί ως ένα είδος επιτοκίου για ένα βραχυπρόθεσμο δάνειο. Φανταστείτε να πουλήσετε ομόλογα 10 εκατομμυρίων δολαρίων έναντι μετρητών, με τη συμφωνία να τα αγοράσετε πίσω για 10,1 εκατομμύρια δολάρια την επόμενη εβδομάδα. Στην πράξη, αυτό σημαίνει ένα δάνειο με εξασφάλιση μιας εβδομάδας ύψους 10 εκατομμυρίων δολαρίων με κόστος 100 χιλιάδες δολάρια.

Ομόλογα, μετοχές, ακίνητα και άλλα περιουσιακά στοιχεία έχουν λειτουργήσει ως εγγύηση για δάνεια, για όσο διάστημα υπήρχε χρηματοδότηση. Τα ομόλογα επινοήθηκαν για πρώτη φορά στη Βενετία του 12ου αιώνα για τη χρηματοδότηση των πολέμων και χρησιμοποιήθηκαν ως εγγύηση για δάνεια αμέσως μετά.

Αλλά η σύγχρονη αγορά repo εμφανίστηκε πριν από λιγότερο από έναν αιώνα, όταν ξεκίνησε από τη νέα Federal Reserve ως ένας τρόπος για να διευκολυνθούν οι τραπεζικές αγορές κρατικών ομολόγων των ΗΠΑ, που πωλήθηκαν για να χρηματοδοτήσουν την είσοδο της Αμερικής στον Α’ Παγκόσμιο Πόλεμο.

Έκτοτε, η αγορά repo έχει αποκτήσει τεράστια σημασία και προκάλεσε ποικίλες μίνι κρίσεις και καταστροφές στην πορεία, που κυμαίνονται από την αποτυχία της Drysdale Securities το 1982 έως την κατάρρευση του hedge fund LTCM το 1998. Στην παγκόσμια οικονομική κρίση του 2008, ήταν το πάγωμα της αγοράς repo και ο Beh Brothers.

Και όμως, το Υπουργείο Οικονομικών των ΗΠΑ υπολογίζει ότι η αγορά των ΗΠΑ από μόνη της είναι πλέον σχεδόν 13 τρισεκατομμύρια δολάρια και η Διεθνής Ένωση Κεφαλαιαγορών, ένας εμπορικός οργανισμός, εκτίμησε πρόσφατα ότι η ευρωπαϊκή αγορά repo ανέρχεται σε σχεδόν 14 τρισ. ​​ευρώ.

Δυστυχώς, η ιστορία δείχνει ότι ο δανεισμός επαναγοράς μπορεί να ενθαρρύνει την ανοησία και να δημιουργήσει άγχος κάθε φορά που υποχωρεί.

Η πολυπλοκότητα είναι επικίνδυνη

Όταν το υπερδεξαμενόπλοιο Exxon Valdez προσάραξε και απελευθέρωσε 11 εκατομμύρια γαλόνια αργού πετρελαίου στα ανοικτά των ακτών της Αλάσκας το 1989, βοήθησε ακούσια στο να γεννηθούν τα πιστωτικά παράγωγα.

Η JPMorgan βρισκόταν σε δυσχέρεια για ένα πιστωτικό όριο πολλών δισεκατομμυρίων δολαρίων, που η ExxonMobil ανέσυρε για να πληρώσει για την επακόλουθη εκκαθάριση και τα πρόστιμα. Νιώθοντας άβολα που ήταν τόσο εκτεθειμένη σε έναν και μόνο πελάτη, η τράπεζα ζήτησε από τους «μάγους» των παραγώγων της να βρουν μια λύση. Αντέδρασαν δημιουργώντας ένα μέσο – τα συμβόλαια ανταλλαγής πιστωτικής αθέτησης (CDS) – που παρείχε ασφάλιση έναντι επισφαλών δανείων, το οποίο θα μπορούσε επίσης να τεθεί υπό διαπραγμάτευση.

Αυτό είχε μεγάλα οφέλη. Αλλά τα CDS οδήγησαν αργότερα σε εξαιρετικά περίπλοκες υποχρεώσεις, που εξερράγησαν θεαματικά το 2008. Και η εφευρετικότητα αυτών των παραγώγων της JPMorgan βοήθησε επίσης στο να εμπνεύσει ένα άλλο σύγχρονο φαινόμενο, που αρχίζει να ανησυχεί ορισμένους ρυθμιστές, τις λεγόμενες «συνθετικές μεταβιβάσεις» (SRT).

Τα SRT είναι συναλλαγές, όπου οι τράπεζες αγοράζουν ασφάλιση έναντι πιθανών ανούσιων δανείων από επενδυτές και, ως εκ τούτου, επιτρέπεται να διατηρούν λιγότερα κεφάλαια για να προστατευτούν από ζημίες. Αυτή είναι τώρα μια ακμάζουσα επιχείρηση, με δάνεια περίπου 750 δισ. ευρώ να είναι πλέον ασφαλισμένα στις ΗΠΑ, τον Καναδά και την Ευρώπη, σύμφωνα με την Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών, γνωστή εδώ και καιρό ως η κεντρική τράπεζα των κεντρικών τραπεζιτών.

Οικονομία και τράπεζα των «αγριόγατων»

Τα stablecoins είναι ένα άλλο καυτό θέμα σήμερα. Οι υποστηρικτές υποστηρίζουν ότι θα μπορούσαν να κάνουν το τραπεζικό σύστημα γρηγορότερο, καλύτερο, ισχυρότερο και πιο δίκαιο, ενώ οι επικριτές λένε ότι θα μπορούσαν να υπονομεύσουν τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα, να καλλιεργήσουν το έγκλημα, να επιτρέψουν την τρομοκρατία και να υποστηρίξουν τα αδίστακτα έθνη. Όπως συμβαίνει συνήθως, η Ιστορία προσφέρει μαθήματα ακόμη και εδώ.

Στην Antebellum America – την ταχέως αναπτυσσόμενη αλλά χαοτική περίοδο μεταξύ του πολέμου των ΗΠΑ με την Βρετανία το 1812-15 και του εμφυλίου πολέμου που ξέσπασε το 1861 – αυτό που αποτελούσε τα «χρήματα» ήταν επίσης μια άμορφη έννοια.

Οι ΗΠΑ δεν είχαν πραγματική κεντρική τράπεζα και οποιαδήποτε κρατική ναυλωμένη εμπορική τράπεζα είχε το δικαίωμα να εκδίδει χαρτονομίσματα, τα οποία υποτίθεται ότι θα υποστηρίζονταν από σκληρά περιουσιακά στοιχεία όπως ο χρυσός. Ωστόσο, στην πράξη, «ήταν σχεδόν τόσο δύσκολο να γίνεις τραπεζίτης όσο ήταν να γίνεις χτίστης», σύμφωνα με τον Stephen Mihm, καθηγητή Ιστορίας στο Πανεπιστήμιο της Τζόρτζια.

Πράγματι, πολλά ιδρύματα στην εποχή που ονομαζόταν «Free Banking» αψήφησαν ακόμη και τους πιο χαλαρούς κρατικούς κανόνες, καθώς ήταν γνωστά για τη φιλελεύθερη εκτύπωση χρήματος και ονομάστηκαν «τράπεζες αγριόγατων». Οι πλαστογράφοι ευδοκίμησαν, όπως ήταν φυσικό. Ήταν τέτοια η ζήτηση για οτιδήποτε θα μπορούσε να χρησιμεύσει ως χρήμα – και με τόσο θολή τη γραμμή μεταξύ σταθερής τράπεζας, τράπεζας «αγριόγατων» και απόλυτης απάτης – που πολλούς Αμερικανούς δεν τους ένοιαζε καν.

Η αναταραχή τελικά συνέβαλε στον «Πανικό του 1857», ο οποίος εξάλειψε μεγάλα τμήματα της τραπεζικής βιομηχανίας των ΗΠΑ. Το 1863 η κυβέρνηση των ΗΠΑ ψήφισε νόμο περί Εθνικής Τράπεζας, που όριζε ότι όλες οι τράπεζες έπρεπε να υποστηρίξουν την έκδοσή τους με κρατικά χρέη. Η κυβέρνηση Τραμπ επιδίωξε να κάνει κάτι παρόμοιο με τα stablecoins, με τον λεγόμενο νόμο «Genius» να ορίζει ότι τα κρυπτονομίσματα πρέπει να υποστηρίζονται ένα προς ένα από δολάρια ΗΠΑ ή άλλα ασφαλή περιουσιακά στοιχεία.

Ωστόσο, με τον έλεγχο, τη ρύθμιση και την επιβολή συχνά μιας θολής υπόθεσης στον σύγχρονο κόσμο της κρυπτογράφησης – η Tether, ο μεγαλύτερος εκδότης stablecoin, εποπτεύεται κυρίως από το Ελ Σαλβαδόρ – πολλοί ειδικοί φοβούνται ότι το φαινόμενο θα οδηγήσει σε επανάληψη της τραπεζικής κρίσης των «αγριόγατων».

Οι σπόροι της επόμενης κρίσης συχνά αποτελούν απάντηση στην τελευταία

Η κρίση αποταμίευσης και δανείων στις ΗΠΑ έχει σχεδόν ξεχαστεί. Αλλά παρουσίασε ένα από τα μεγαλύτερα κρούσματα τραπεζικών αποτυχιών στην ιστορία και βοήθησε να δημιουργηθεί το σκηνικό για την ακόμη μεγαλύτερη παγκόσμια οικονομική κρίση που ξέσπασε το 2008.

Τα αυξανόμενα επιτόκια τις δεκαετίες του 1970 και του 1980, σε συνδυασμό με μακροχρόνιους κανονισμούς που περιόριζαν το τι μπορούσαν να πληρώσουν οι τράπεζες στους καταθέτες και τα μη συνετά «ράλι» στεγαστικών δανείων, ανατίναξαν τελικά τμήματα μικρών κοινοτικών τραπεζών των ΗΠΑ και οδήγησαν την παγκόσμια οικονομία σε κρίση.

Ωστόσο, η κύρια κληρονομιά της κρίσης S&L ήταν ότι βοήθησε στην τόνωση της ανάπτυξης της αγοράς χρεογράφων, που υποστηρίζονται από στεγαστικά δάνεια μέσω μιας εσφαλμένης φορολογικής ελάφρυνσης, ενθάρρυνε την απορρύθμιση του χρηματοπιστωτικού κλάδου και ενέπνευσε την εφεύρεση των πιστωτικών παραγώγων. Και οι τρεις παράγοντες έπαιξαν σημαντικό ρόλο στην καταστροφή του 2008.

Έκτοτε, οι ρυθμιστικές αρχές σε όλο τον κόσμο εποπτεύουν τις τράπεζες πολύ πιο αυστηρά. Αυτό έφερε κάποιες επιτυχίες: ήταν εντυπωσιακό το πόσο καλά απέδωσε το τραπεζικό σύστημα κατά τη διάρκεια της πανδημίας του κορονοϊού, δεδομένου ότι επρόκειτο για ένα σοβαρό stress test.

Αλλά μια συνέπεια των μεταρρυθμίσεων μετά το 2008 είναι ότι οι μεγάλες τράπεζες είναι λιγότερο πρόθυμες να ενεργήσουν ως διαμορφωτές αγοράς για περιουσιακά στοιχεία όπως τα ομόλογα – και η απουσία τους αυξάνει την αστάθεια σε μια κρίση. Επιπλέον, οι ριψοκίνδυνες συναλλαγές έχουν μετατοπιστεί από τις τράπεζες σε λιγότερο ρυθμιζόμενα και πιο αδιαφανή ιδρύματα, όπως τα αμοιβαία κεφάλαια κινδύνου – το σύστημα μιας «σκιώδους τραπεζικής» που ανησυχεί σήμερα τις ρυθμιστικές αρχές.

Αυτή η λίστα σίγουρα δεν εξαντλείται εδώ. Υπάρχουν αμέτρητα άλλα μαθήματα – μικρά και μεγάλα – που μπορούν να ληφθούν από χιλιετίες οικονομικών καταστροφών. Ωστόσο, το κρίσιμο σημείο είναι ότι η μελέτη της Ιστορίας μάς κάνει σοφούς. Όσοι δεν το κάνουν είναι καταδικασμένοι να το επαναλάβουν, όπως σημείωσε κάποτε ο Ουίνστον Τσόρτσιλ.