Ανάλυση: Πώς να επιτύχουμε χαμηλό κόστος δανεισμού και ενίσχυση επενδύσεων

Των
Κώστα Μήλα (Καθηγητή Χρηματοοικονομικών, University of Liverpool)
Περικλή Μπουμπάρη (Διδακτορικού φοιτητή, University of Liverpool)
Θεόδωρου Παναγιωτίδη (Αναπληρωτή Καθηγητή Οικονομικών στο Πανεπιστήμιο Μακεδονίας)

Κατά πόσον αληθεύει ότι οι οίκοι αξιολόγησης συνέβαλαν στην κρίση της Ελλάδας και της Ευρωζώνης; Τι πρέπει να κάνουμε έτσι ώστε να επιτύχουμε αλλεπάλληλες πιστοληπτικές αναβαθμίσεις οι οποίες θα οδηγήσουν σε μεγάλη πτώση του κόστους δανεισμού του ελληνικού κράτους και των ελληνικών επιχειρήσεων με αποτέλεσμα την αύξηση των (ιδιωτικών) επενδύσεων και, κατά συνέπεια, του ελληνικού ΑΕΠ;

Το τελευταίο έχει ιδιαίτερη σημασία καθώς, με βάση τα σημερινά δεδομένα, το ΔΝΤ εκτιμά ότι οι επενδύσεις στην Ελλάδα θα παρουσιάσουν μικρή αύξηση από το 9,8% του ΑΕΠ το 2016 στο 14,1% του ΑΕΠ το 2022 ενώ οι επενδύσεις στην υπόλοιπη Ευρωπαϊκή Περιφέρεια θα κινηθούν πολύ υψηλότερα, ήτοι, στο 18,6% του ΑΕΠ στην Πορτογαλία και στο 20,9% του ΑΕΠ στην Ισπανία για το 2022.

Απάντηση στα παραπάνω ερωτήματα δίνει νέα επιστημονική εργασία μας με τίτλο Economic Policy Uncertainty and Sovereign Credit Rating Decisions: Panel Quantile Evidence for the Eurozone η οποία τελεί προς δημοσίευση στο επιστημονικό περιοδικό Journal of International Money and Finance (βλέπε: https://ideas.repec.org/p/rim/rimwps/17-21.html). Η εργασία ρίχνει «φως» στον (ίσως παρεξηγημένο) τρόπο με τον οποίο πολιτικοί επέκριναν τους διεθνούς οίκους αξιολόγησης για την «συμμετοχή» τους στην (πρόσφατη) κρίση χρέους σε Ελλάδα και Ευρωζώνη. Το 2010, για παράδειγμα, ο Ευρωπαίος επίτροπος Jose Manuel Barroso έστρεφε τα πυρά του ενάντια στους τρεις οίκους αξιολόγησης (Moody’s, Standard&Poor’s και Fitch) δηλώνοντας (βλέπε: http://uk.reuters.com/article/2010/05/05/eu-barroso-ratings-idUKLDE6442B120100505) ότι υπάρχει έλλειμμα πληροφόρησης για το πως οι οίκοι αξιολογούν τις χώρες της Ευρωζώνης και ότι οι οίκοι λαμβάνουν αποφάσεις οι οποίες αυξάνουν το κόστος δανεισμού χωρίς αυτές οι αποφάσεις να είναι συμβατές με τα αποκαλούμενα economic fundamentals.

Την περίοδο 2008-2013, η Moody’s υποβάθμισε της χώρες της Περιφέρειας (Ελλάδα, Ιρλανδία, Ιταλία, Πορτογαλία, Ισπανία και Κύπρο) συνολικά κατά 63(!) βαθμίδες. Ανάλογες αποφάσεις έλαβαν και οι υπόλοιποι δύο οίκοι (Standard&Poor’s και Fitch). Κάθε υποβάθμιση αυξάνει το κόστος δανεισμού τόσο της χώρας που υποβαθμίζεται όσο και των επιχειρήσεων της χώρας αυτής, με αποτέλεσμα την αποθάρρυνση των επενδύσεων που τόσο πολύ χρειάζεται η (μάλλον) αναιμική ανάπτυξη της Ευρωζώνης και πολύ περισσότερο η Ελλάδα.

Η προαναφερθείσα εργασία μας συμπεραίνει (μεταξύ άλλων) τα εξής:

1. Οι πιστοληπτικές αποφάσεις σχετίζονται με το που βρίσκεται, η κάθε χώρα, στον πίνακα πιστοληπτικής αξιολόγησης. Πιο συγκεκριμένα, το υψηλό κατά κεφαλήν ΑΕΠ λειτουργεί ως «δίχτυ ασφαλείας» ενάντια σε πιστοληπτικές υποβαθμίσεις για τις χώρες του Ευρωπαϊκού Βορρά οι οποίες, από ιστορική άποψη, διέθεταν (και διαθέτουν) πολύ υψηλότερη πιστοληπτική αξιολόγηση σε σχέση με τις χώρες της Ευρωπαϊκής Περιφέρειας. Από την άλλη πλευρά, οι χώρες της Ευρωπαϊκής Περιφέρειας έχουν μεγαλύτερη πιθανότητα να αναβαθμισθούν εάν βελτιώσουν την ανταγωνιστικότητα τους και προβούν σε διαρθρωτικές αλλαγές οι οποίες θα βελτιώσουν την κυβερνητική τους αποτελεσματικότητα.

2. Από την άλλη πλευρά, η όποια (απο)μείωση χρέους διαθέτει μικρότερη βαρύτητα στις πιστοληπτικές αναβαθμίσεις κάτι που εξηγεί γιατί προκρίνονται διαρθρωτικές αλλαγές και ανταγωνιστικότητα αντί της μείωσης του ελληνικού χρέους.

3. Η ευρωπαϊκή αναβλητικότητα, σε συνδυασμό με την έλλειψη συντονισμού να αντιμετωπίσουν με αποφασιστικότητα την Ελληνική/Ευρωπαϊκή κρίση χρέους, δημιούργησε μεγάλη αβεβαιότητα η οποία οδήγησε σε υποβάθμιση της Ελλάδας κατά 4 ολόκληρες βαθμίδες από τους οίκους αξιολόγησης το 2011 αλλά και το 2012 και κατά 3 βαθμίδες το 2013. Η αναποφασιστικότητα των Ευρωπαίων συνέβαλε επίσης σε σημαντικές (αν και σαφώς μικρότερης κλίμακας) υποβαθμίσεις της λοιπής Περιφέρειας.

4. Τα δημοσιονομικά ελλείμματα οδήγησαν σε πιστοληπτικές υποβαθμίσεις μόνο από το 2009 και μετά ενώ, ο κίνδυνος «οικονομικού» εκτροχιασμού από τα (μεγάλα) δημοσιονομικά ελλείμματα αγνοήθηκε παντελώς από τους οίκους αξιολόγησης πριν από το 2009!

Τι σημαίνουν, από πρακτική άποψη, όλα τα παραπάνω;

Πρώτον, όταν Barroso επέκρινε τους οίκους αξιολόγησης για τις πιστοληπτικές υποβαθμίσεις των χωρών της Περιφέρειας είχε μερικώς δίκιο διότι οι οίκοι αξιολόγησης έστρεψαν την προσοχή τους στα μεγάλα δημοσιονομικά ελλείμματα όταν ήταν ήδη αργά, δηλαδή όταν η Ευρωπαϊκή οικονομία είχε ήδη εισέλθει σε περίοδο μεγάλης οικονομικής αβεβαιότητας (μετά το 2008). Από την άλλη πλευρά όμως, ο Barroso μάλλον λησμονούσε ότι (μεγάλο) μερίδιο ευθύνης για τις υποβαθμίσεις έφεραν οι ίδιες οι Ευρωπαικές κυβερνήσεις καθώς η αναβλητικότητα, σε συνδυασμό με την έλλειψη αποφασιστικότητας των Ευρωπαϊκών κυβερνήσεων να αντιμετωπίσουν την κρίση χρέους, «πυροδότησε» σειρά υποβαθμίσεων.

Δεύτερον, για να βελτιωθεί το προφίλ αξιολόγησης ειδικά για την χώρας μας η οποία βρίσκεται βαθιά στην περιοχή junk, χρειάζονται (α) μία κοινή γραμμή από πλευρά της Τρόικα σε σχέση με το ελληνικό δημοσιονομικό πρόγραμμα, (β) περαιτέρω βελτίωση της ανταγωνιστικότητας της Ελλάδας και (γ) επιτάχυνση των διαρθρωτικών αλλαγών. Και τούτο επειδή ο δείκτης ανταγωνιστικότητας του World Economic Forum (βλέπε: http://reports.weforum.org/global-competitiveness-index/competitiveness-rankings/) μας κατατάσσει, για το 2016-2017, μόλις στην 86η θέση μεταξύ 138 κρατών, ενώ, μεταξύ 31 κρατών, το University of Oxford (βλέπε: http://www.bsg.ox.ac.uk/international-civil-service-effectiveness-index) μας κατατάσσει, για το 2017, στην εξαιρετικά απογοητευτική 29η θέση ως προς την επίδοση μας στον δείκτη κυβερνητικής αποτελεσματικότητας ο οποίος, καταγράφει (μεταξύ άλλων) την ποιότητα παροχής υπηρεσιών από τον δημόσιο τομέα και τον βαθμό ανεξαρτησίας του κρατικού μηχανισμού από πολιτικές πιέσεις.

Ο συνδυασμός των παραπάνω θα οδηγήσει σε μεγάλη πιστοληπτική αναβάθμιση έξω από την περιοχή junk η οποία θα λειτουργήσει ως «ψήφο εμπιστοσύνης» από τους διεθνείς επενδυτές στην χώρα μας.

Μια τέτοια ψήφος εμπιστοσύνης, η οποία δεν είναι βέβαια δυνατόν να κερδηθεί από την μία μέρα στην άλλη, θα δώσει στην (όποια) ελληνική κυβέρνηση την δυνατότητα να επαναδιαπραγματευθεί τα παράλογα πρωτογενή πλεονάσματα (μέχρι και 3,5% του ΑΕΠ ως το 2022 και κοντά στο 2% για τα επόμενα…40 χρόνια) τα οποία μας έχει επιβάλλει η Τρόικα.

Επιπλέον, μια τέτοια ψήφος εμπιστοσύνης θα μειώσει το κόστος δανεισμού του ελληνικού κράτους αλλά και των ελληνικών επιχειρήσεων με αποτέλεσμα την αναθέρμανση των επενδύσεων έτσι ώστε να ενισχυθεί η οικονομική ανάπτυξη και να μειωθεί με γρήγορο τρόπο η ανεργία στη χώρα μας.